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中原内配:气缸套行业的领军企业

发布时间:2013-01-23    研究机构:海通证券

1. 全球领先的气缸套供应商

公司是亚洲最大的气缸套生产企业,产品配套商用车、乘用车、工程机械和农机等各个领域,目前公司的气缸套产量规模在3400万只左右,世界范围内排名前三。公司的全球市场占有率超过10%,在国内的市场份额为38%左右(不含30万套产量以下的小型企业)。

公司2012年产能3200万只,预计2013年年底产能达到3900万只,2014年增发项目全部达产,总产能将达到4500万只。

2. 市场份额不断提升

2.1 国内市场以商用车配套为主

公司的国内市场收入占比约为51%,销量占比约为45%。国内市场主要配套商用车和工程机械,配套商用车的收入占国内收入的比例约为95%。公司国内的主要商用车客户包括东风康明斯、中国重汽、一汽锡柴、广西玉柴、东风朝柴、常柴股份、常发动力、江淮动力等主流商用车发动机厂商。2012年国内商用车累计销售381.1万辆,同比下滑5.49%,是公司2012年收入增速较慢的主要原因。预计2013年国内商用车市场将温和复苏,从而带动公司国内业务较快增长,我们预计公司2013年国内商用车配套收入增速达到11.82%。

2.2 国外市场抢占竞争对手市场份额

公司的国外市场收入占比约为49%,销量占比约为55%。国外市场的乘用车配套收入占比约为60%左右,由于乘用车气缸单价低,因此乘用车气缸的销量占比约为85%。

目前公司占通用汽车的全球配套比例为25%左右,有望在2014年达到50%的配套比例。按照通用第五代发动机气缸套提货时间表,2013年将实现591万只第五代美国通用发动机气缸套的供货,2014年将实现1057万只第五代发动机气缸套供货。2012年公司对通用的供货规模约为1000万只左右,预计2013年有望达到1700万只。

公司产品质量和国外竞争对手相当,成本有20%的优势,因此能够抢占辉门、马勒等竞争对手的部分份额。公司在通用汽车的份额提升主要依赖良好、专业的客户服务和成本优势。目前公司在福特的配套比例为20%左右,服务和成本优势使公司有望在未来抢占竞争对手更多的市场份额。我们预计公司2013年国外乘用车配套收入增速超过40%。

2.3 售后市场份额有望提升

气缸套的售后市场主要集中在商用车领域,商用车气缸套的更换周期约80万公里(3年左右时间),目前售后市场存在200多家产能规模10万只以下的小厂,公司售后市场的收入占比约为18%-20%。预计国IV强制实行有望提高售后市场的进入门槛,公司凭借高品质的产品将获得更多的售后市场份额。

3. 成本较国外竞争对手有优势

公司产品的主要原材料是钢铁,生产成本中原材料占比55%,人工成本约占15%左右。预计2013年人工成本上升幅度为10%左右,和海外竞争对手相比仍将有较大的竞争优势。公司出口产品较多,因此除钢铁价格外,海运费的上涨也会对公司运营成本构成压力。目前公司和主要竞争对手辉门相比具有20%的成本优势。

预计2013年原材料价格将稳中有升,公司目前原材料库存4-5个月,将部分缓解原材料价格上涨的压力。在国内商用车逐步回暖、再融资项目逐步达产的情况下,预计公司的综合毛利率将趋于稳定。

4. 盈利预测及投资评级

预计通用新增订单、抢占竞争对手市场份额、提升售后市场份额等因素将推动公司收入在未来2年较快增长。此外公司还在积极准备横向拓展产品线,投资轴瓦产品,但预计2013年贡献利润较少。

公司是气缸套领域的领军企业,未来两年有望在海外市场快速扩张,在汽车行业稳增长的环境下业绩有望保持较快增长。我们预计公司2012-14年EPS分别为1.27元、1.48元和1.66元,按照1月21日收盘价计算2012-2014年动态市盈率为22.49倍、19.24倍和17.11倍,考虑公司领先的行业地位和较好的成长性,给予公司2013年20倍的PE,对应目标价29.60元,首次覆盖给予“增持”的投资评级。

5. 风险提示

1)国内商用车市场持续不景气的风险;2)海外新订单增速低于预期的风险;3)原材料价格持续上涨的风险。

申请时请注明股票名称